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匯添富投資洞察閱讀

匯添富紅利增長混合基金經理

黃耀鋒

學歷：碩士

從業經歷：國籍：中國。學歷：北京大學經濟學碩士。相關業務資格：證券投資基金從業資格。從業經歷：曾任職于瑞銀證券、平安證券研究所，從事金融行業研究崗位。2016年5月加入匯添富基金管理股份有限公司，任策略及金融、周期行業高級研究員。2019年4月26日至今任添富紅利增長混合的基金經理。

以紅利為底，找尋具有長期成長alpha的投資機會2020年08月18日

在A股市場上，不少投資者則陷入了一種價值投資的迷局。特別是過去兩年，低估值的價值類資產大幅跑輸市場。以至于有一種戲謔的說法，“在中國做價值投資，每隔3-5年就有失業的風險。”

為什么會出現這樣一種情況？我認為是片面的理解錯誤了價值投資，把價值投資等同于買入低估值的公司，因為忽略了“價值創造的大坐標”、“護城河”的重要性，陷入了價值陷阱。因此，我們在價值投資的過程中應該買入的是“優秀”的公司而不是“便宜”的公司。

相應地，筆者也并不認為價值和成長是兩個對立的概念，投資中兩者的有機結合，往往能碰撞出絢爛的火花。事實上，在構建匯添富紅利增長基金組合的時候，筆者所秉持的投資方法即是：以紅利價值為底，找尋具有長期成長alpha的投資機會。

筆者對價值的判斷主要有四個核心條件：一是盈利的穩定性。一個長期的、穩定的投資組合建立，需要底層資產的盈利具備可預測性和可持續性，通俗易懂地說，就是去買自己看得懂的、拿得住、跌能加的股票。就一個盈利波動很大的公司來說，無論是向上還是向下的高波動，都是一個負面的因素。因為在構建組合時，無論是上行波動還是下行波動，都必然影響預測的準確性，進而被動地擴大整個組合的容錯區間，這樣的資產并不會成為我們構建核心風格資產時的首選。

二是高ROE、高ROIC。價值風格中，好的公司必然能為股東帶來好的回報，ROE是對企業盈利能力、行業話語權的綜合考量。高利潤率和高周轉率意味著企業能夠在上下游占據優勢地位，具備較強的行業競爭力和護城河，而企業加杠桿的能力則側面反映了資本市場的認可度，籌資能力強大也意味著企業的抗風險能力較強。比如年初的新冠疫情期間，多數企業的經營性現金流都遭到重創，這個過程中，具備強大籌資能力的企業可以階段性的使用籌資性現金流抵補經營性現金流，大幅降低資金鏈的風險，渡過難關。

三是低估值。優質的資產還需要以合適的價格買入，在尋求核心風格資產的時候，定價的安全邊際是我們非常重視的一個因素。投資是一個概率事件，通過深入而專業的研究，我們可以不斷提升投資結果的勝率，但事實上，即便如此也難以將其變為一個成功概率100%的確定性事件。因此在構建組合時，我們非常看重確定性，采用低估值的策略為組合的構建提供安全邊際，以提升收益的確定性和降低損失的風險，是收獲合意投資結果的重要途徑。

四是高股息。我們也會考察企業的股東回饋機制，長期的高分紅率既是企業優秀經營業績的體現，也是管理層對于公司未來前景信心和對股東重視程度的反映。另一方面，伴隨著穩定孳息類資產的日益稀缺，對于長期穩定分紅、高股息的公司，市場也會給予越來越高的溢價。

但如前文所述，價值風格并非一味尋找“便宜”的公司，我們核心的任務，仍是在價值風格中，找尋具有成長Alpha的公司，以高質量的成長性資產填補價值風格中可能的周期波動及價值陷阱。筆者的心得是，在價值核心風格的確定性基礎上，去追求優質資產的成長性，并以此形成穿越周期的能力。在這里，我們會重點考量行業成長空間、產業整合情況、競爭壁壘、競爭格局、公司經營能力以及產能周期等。一些傳統的周期性行業中，也有一些成長股，自身的Alpha使其具備了對沖行業周期，熨平盈利波動的能力。比較典型的例子比如某農業龍頭公司，農業自身是一個強周期性的行業，但憑借該公司優秀的管理，形成了強大的成本控制能力，在產成品價格全市場基本統一定價的情況下，擁有了領跑全行業的頭均利潤。而超越同行的優秀盈利能力，也使得該公司受到資本的青睞，借助資本的力量，公司進一步擴張資本開支，加快母豬場的投產，在行業高景氣階段積極擴張產能，進一步推升成長性，形成管理優秀-成本控制-利潤提升-資本青睞-產能擴張-成長性凸顯的正向循環。

最后，在整個組合配置上我們會保持行業的相對均衡，并進行適時的輪動。市場在演繹某種風格的時候，出于行為金融的動能趨勢，往往會將其估值溢價推升至較為極致的位置，并由此帶來其他一些領域的不充分定價和低估值投資機會。比如宏觀經濟產生波動，不確定性相對較高時，一些順周期類板塊會被階段性低估，但實際上，其中優秀的公司依然能保持穩定的盈利能力，而板塊的整體低估反而進一步凸顯其股息率的價值。因此我們在構建投資組合的時候，個股持倉會相對分散，配置相對均衡。并且通過自上而下的體系去把握市場脈絡，提前對價值回歸和逆境反轉的策略做布局，適時進行行業輪動。好在紅利風格資產自帶逆向的投資屬性，往往能夠在市場瘋狂或者絕望的時候令我冷靜下來再進一步的思考下一階段的主線和投資節奏。

雖然不同基金經理投資策略有所差異，但匯添富所秉承的價值觀，是堅信長期的力量，這種長期體現在基金產品上就是長期風格的穩定，持續的復利回報。復利的本質就是長期可持續的收益增長，疊加時間的長河，能產生非常驚人的回報率。在此過程中，我會一直秉持以紅利和價值構筑核心風格，在此基礎上挖掘具備長期成長性的Alpha機會，構建具備穩健增長能力投資組合的有效策略。

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